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案由：違反證券交易法
上 訴 人 臺灣高等法院檢察署檢察官楊榮宗
被 告 林○輝
選任辯護人 陳麗真律師
薛松雨律師
鄭惠宜律師
被 告 林○圃
選任辯護人 楊國宏律師
陳昆明律師
鄭涵雲律師
被 告 賴○貴
選任辯護人 陳昆明律師
鄭涵雲律師
上列上訴人因被告等違反證券交易法案件，不服臺灣高等法院中華民
國 105年10月20日第二審更審判決（ 102年度重金上更（一）字第 1號，
起訴案號：臺灣臺北地方法院檢察署95年度偵字第 17253、 26606號），
提起上訴，本院判決如下：
主 文
原判決撤銷，發回臺灣高等法院。
理 由
一、本件原判決以公訴意旨略以：
（一）、被告林○圃為股票上市之○○輪胎股份有限公司（下稱○○公
司）名譽董事長、及財團法人○○文教基金會（下稱○○文教基
金會）董事長、其妻即被告賴○貴為○○文教基金會董事，被告
林○輝為○○投資企業股份有限公司（下稱○○公司）及○○投
資企業股份有限公司（下稱○○公司）董事長，亦為○○公司大
陸輪胎製造廠管理部主任。林○圃、賴○貴、林○輝（下稱林○
圃等）共同基於抬高○○公司股票價格之犯意聯絡，自民國92年
5 月 1日起至同年 8月31日止，由林○圃、賴○貴分別提供○○
公司、關係企業或子公司及○○文教基金會之資金，以不知情之
李○松及○○公司、○○公司分設於寶來證券股份有限公司忠孝
分公司、建華證券股份有限公司忠孝分公司、長利證券股份有限
公司、富邦證券股份有限公司新店分公司、群益證券股份有限公
司大直分公司證券帳戶，交由林○輝、賴○貴委託詹○年、王○
惠，透過上開證券公司營業員下單，買進○○公司股票。渠等在
前開期間內，連續以高價或漲停板價格委託買進之拉尾盤方式或
連續以低價或跌停板之價格委託賣出，影響○○公司股票當天之
收盤價及隔天開盤參考價，而影響○○公司於集中交易市場之交
易價格，其中92年 5月23、29日、 6月10、12、26、27、30日、
7 月11日、 8月22日等九個營業日連續高價買入或低價賣出之交
易行為，使○○公司股票個股漲跌幅與各該日同類股及大盤漲跌
幅明顯悖離等情，因指林○圃等共同基於炒作○○公司股票價格
之犯意聯絡，以個人或他人名義，連續高價買入或低價賣出○○
公司股票，違反證券交易法第 155條第 1項第 4款規定，觸犯修
正前同法第 171條第 1項第 1款罪嫌。
（二）、被告林○輝另於95年 4月 2日至95年 5月22日間，基於抬高南
港公司股票交易價格及製造○○公司股票交易活絡假象之犯意，
以○○公司、○○公司、其本人，及江○慧分設於臺証綜合證券
股份有限公司、康和綜合證券股份有限公司、大眾證券股份有限
公司松江分公司、一銀證券股份有限公司、致和證券股份有限公
司、富邦證券新店分公司、寶來證券樹林分公司、建華證券忠孝
分公司之證券帳戶，委託詹○年、案外人陳○美（林○輝之配偶
），透過營業員下單，買進○○公司股票。在上述期間內，連續
以高價或漲停板價格委託買進之拉尾盤方式，或連續以低價或跌
停板之價格委託賣出，影響○○公司股票當天之收盤價或隔天開
盤價格參考價，而影響○○公司股票於集中交易市場之交易價格
，或造成○○公司股票在集中交易市場活絡之假象等情。因指被
告林○輝另基於炒作○○公司股票價格之犯意，及製造○○公司
股票在集中交易市場活絡之假象，以個人或他人名義，連續委託
買賣○○公司股票及相對成交，違反證券交易法第 155條第 1項
第 4款、第 5款之規定，而犯同法第 171條第 1項第 1款之罪嫌
。
二、原審審理結果，認為不能證明林○圃等有上開公訴意旨（一）、（二
）所指之犯罪，因而撤銷第一審對林○圃等之科刑判決，改判諭知渠
等均無罪，固非無見。惟查：
（一）按審理事實之法院，對於被告有利及不利之證據，均應一併加以
注意，並綜合全部證據資料，本於經驗及論理法則定其取捨而為
判斷；倘為無罪之判決，亦應詳述其全部證據取捨判斷之理由，
否則即有判決理由不備之違法。又審理事實之法院對於卷內與被
告犯罪是否成立有關，且依法應予調查之證據，如未詳加調查或
雖已調查，仍未調查明白，則尚難遽為被告有利或不利之認定。
原判決就上開公訴意旨一、（一）部分，以賴○貴、林○圃未參
與其事，理由說明係依憑證人王○惠於95年10月 5日在偵查中證
稱曾向賴○貴借用李○松之寶來等證券公司帳戶，購買○○公司
股票，及其另於96年 5月17日在新光醫院，經臺灣臺北地方法院
所屬民間公證人公證說明書之陳述內容略謂：賴○貴想以○○文
教基金會在新臺幣（下同） 1,000萬元範圍內，委其買賣股票，
賴○貴並依其請求交付李○松 2個證券帳戶及銀行交割帳戶之存
摺及印章，伊總共替○○文教基金會買進 3次、賣出 1次○○公
司股票。並稱：「下單買進是在寶來證（券）忠孝分公司李○松
帳戶，時間及張數：『92年 3月21日買進 805張，92年 4月 4月
買進55張，92年 4月10日買進70張，共買進 930張○○輪胎股票
』。交割股款是我直接通知江○珍，江○珍從基金會國泰世華銀
行帳戶匯入李○松國泰世華忠孝分行帳戶…92年 3月24日轉帳匯
入12,520,000元，92年 4月 7日轉帳匯入 870,000元，92年 4月
11日轉帳匯入 1,160,000元，共計14,550,000元。後來○○輪胎
股票並未如我預期上漲，為了避免基金會損失加重，在（95）年
5 月23日我自行決定於群益證券李○松帳戶分多筆賣出○○公司
股票計1015張，其中 930張算是替○○文教基金會賣，另外85張
股票則是屬我自己的股票賣出…而賣股票虧損 2,379,642元，原
來賴○貴委託我買賣股票是為了替基金會增加資金作公益，為不
使基金會反而受到虧損，所以我向賴○貴建議…基金會委託我買
賣股票匯入的14,550,000元就當作是借給我的借款，我願意付年
利率10％的利息。其中於92年 4月 7日我曾有 1筆87,000元（是
否係87萬元之誤）現金借給基金會…抵銷後，我仍欠基金會1,36
8,000 元（應係13,680,000之誤）及利率10％的利息。我在92年
5 月27日簽立借據給基金會，並陸續分 9次還款……，我使用李
○松二個證券帳戶買賣的○○輪胎股票，屬於替基金會買賣的，
只有92年 3月21日、92年 4月 4日及92年 4月10日總計買進 930
張；而且這 930張已經在（95）年 5月23日全部賣出，其餘的○
○輪胎股票都是屬於我自己的資金所投資買賣並負擔盈虧…李○
松二個帳戶買賣的股票都是我獨自決定而下單買賣」等語（併見
原判決第24頁倒數第 1行以下），及王○惠出具之借據、○○文
教基金會收據、李○松、陳○男帳戶之匯款紀錄顯示李○松長利
證券帳戶於92年 5月23日賣出1015張○○公司股票之款項13,282
,703元匯入國泰世華銀行建成分行交割帳戶後，於92年 5月27日
轉匯至○○公司國泰世華銀行建成分行交割帳戶，同日用以支付
○○公司長利證券帳戶買進股票之款項，於92年 6月 9日○○公
司國泰世華銀行建成分行交割帳戶則匯13,282,703元至李○松國
泰世華銀行建成分行交割帳戶，再由李○松前揭帳戶轉匯至玉山
銀行嘉義分行陳○男帳戶，之後即未再匯回李○松帳戶，而李○
松寶來忠孝證券帳戶股票買賣之國泰世華銀行忠孝分行交割帳戶
，亦無相關款項匯入之情形等情。據認林○圃、賴○貴在李○松
帳戶於92年 5月23日出售○○公司股票後，即將資金出借王○惠
，未再參與上開○○公司股票買賣，而為有利被告林○圃、賴○
貴之認定。惟查：王○惠固以上開經公證之說明書，證明內容雖
為其所陳述，但所述之內容是否與事實相符，仍應依卷內證據資
料及調查證據之結果而為認定。然觀諸王○惠前於95年10月 5日
在偵查中，僅謂向賴○貴借用李○松之帳戶買賣股票，對李○松
帳戶匯入之○○文教基金會資金來源均稱不太清楚，或以不記得
之詞回應，而對其支付利息向該基金會借款一節，則未置一詞；
另賴○貴於同年月24日在偵查中，則供稱以○○文教基金會資金
，提供李○松「三個帳戶」交付並委託王○惠買賣股票等語，但
對於嗣後因虧損而結束委託買賣，且改為單純由王○惠付息借款
之關係一節，則未說明及澄清（見偵字第 17253號卷第78至80頁
、第 102至 104頁）。甚且，賴○貴在法務部調查局臺北市調查
處詢問時，即供明：「（你委託王○惠代為操盤買賣○○公司股
票的期間為何？獲利多少？）『94年間』因為王○惠身體狀況不
佳，基金會就沒有繼續委託她下單了，至於獲利情形，我沒有特
別記」等語（見調查局證據卷（一）第55至59頁）。倘屬無訛，
則王○惠上開說明書所載，受賴○貴之託以○○文教基金會操作
股票，於92年 5月23日出清後，即未以○○文教基金會資金為其
買賣股票，及嗣將資金改以借款關係付息還款，是否屬實？已啟
人疑竇。且依卷內李○松在國泰世華銀行松山分行所設帳戶之往
來資金明細觀之，○○文教基金會迄「92年12月12日」，尚各匯
入 262萬元及 610萬元兩筆資金（共 872萬元），而於當日支付
862 萬5273元，為購買○○公司股票 330張之交割股款（見調查
局證據卷（一）第63頁）。則賴○貴、林○圃將○○文教基金會
資金，交由王○惠以李○松名義買賣○○公司股票之關係，是否
確於92年 5月23日出清後即未再參與？自非無疑。再者，○○文
教基金會匯入李○松帳戶之款項，除於92年 3月24日匯入 1,252
萬元；92年 4月11日匯入 116萬元外，其中92年 4月 7日，匯入
之87萬元，亦係匯自○○文教基金會（見調查處證據卷（一）第
61頁），則王○惠上開說明書所稱，為○○文教基金會代為操盤
之三筆，其中87萬元係其出借，於結束委託關係另向基金會借貸
，應扣除該筆款項云云，似與上開證據相齟齬。又李○松上開帳
戶於92年 5月23日賣出○○公司股票所獲 1,328萬2703元，固於
同年月27日再匯款出予○○公司，並於同年 6月 9日由○○公司
匯回，再於同日匯入陳○男上開帳戶。但王○惠出借予○○文教
基金會87萬元（供交割李○松帳戶代買之○○公司股票），及返
還○○文教基金會上開 1,368萬元本息鉅款之金流紀錄為何？再
查○○文教基金會係財團法人，其資金之進出應有帳目，其接受
還款之入帳紀錄憑證為何？另賴○貴提出之王○惠借據影本 9紙
（見第一審卷第 103至 111頁），記載於92年 5月27日借款，嗣
陸續分期還款於92年12月31日全數還清。惟詳核各項借據，其筆
跡、字墨及書寫位置，均無二致，是否分別於各該借款日期所簽
立？且賴○貴僅提出○○文教基金會於鉅額本金清償後，王○惠
遲至94年 1月 4日清償24萬8784元及 1,370元之收據各 1紙，何
以未提出其他本金及利息之還款單據憑證？再就王○惠所稱歸還
○○文教基金會款項，該基金會入帳之帳目證明及會計憑證為何
？均未據賴○貴、林○圃提出並說明。凡此疑點，俱攸關賴○貴
、林○圃所辯及王○惠有利渠等之證詞、公證說明書是否屬實之
認定。原審未詳予調查，復未說明不予調查之理由，有調查職責
未盡及理由不備之違法。再者，檢察官關於上開公訴意旨一、（
一）部分，係起訴林○圃等，共同基於抬高○○公司股票價格之
犯意聯絡，而以李○松、林○輝及元○公司、○○公司各設之多
個帳戶，共同連續以高價委託買進及低價委託賣出方式，影響○
○公司股票於集中市場之交易價格等情。惟原判決採信王○惠上
開公證說明書內容，認林○圃、賴○貴借用李○松名義帳戶買賣
○○公司股票，但未參與炒作；就檢察官此部分犯罪事實，關於
李○松帳戶之委託買賣行為部分並未予論述，僅就其中林○輝以
自己及○○公司、○○公司帳戶買賣部分，予以說明。惟林○圃
、賴○貴以李○松帳戶委託買賣股票，林○輝有無與之共同炒作
○○公司股票，所共同買賣○○公司股票之數額、對於該公司股
票同日總交易量占比之計算（即原審金上訴字判決附表三所列）
，有無影響市場價格或市場秩序之虞之判斷，此攸關被告林○輝
有無該公訴意旨指述之犯行。原審未予調查釐清，即遽為有利林
○輝之認定，亦嫌速斷。
（二）違反證券交易法第 155條第 1項第 1、 3至 6款之規定，應依同
法第 171條之規定處罰，即學理上所謂之「反操縱條款」，其立
法旨在防止人為操控股價，導致集中交易市場行情發生異常變動
，影響市場秩序，以健全證券交易市場之機能，維持證券彰顯市
場秩序，以保護投資大眾。關於證券交易法第 155條第 1項第 4
款，於95年修正前原規定對於在證券交易所上市之有價證券，不
得有意圖抬高或壓低集中交易市場某種有價證券之交易價格，自
行或以他人名義，對該有價證券，連續以高價買入或以低價賣出
之規定，並無以有已影響市場價格或秩序為要件之規定，但股票
市場買低賣高以求利，是上開行為仍應以其行為因而有影響市場
價格或市場秩序之虞為要件。故如行為人主觀上有拉抬或壓抑交
易市場上特定有價證券之意圖，且客觀上，於一定期間內，就該
特定之有價證券有連續以高價買進或以低價賣出之行為，而有影
響市場價格或秩序之危險及可能，不論是否已致使交易市場之該
特定有價證券價格發生異常變化之結果，亦不論行為人是否因而
獲得炒作股價之利益，均屬違反該規定，構成同法第 155條第 1
項第 4款之高買或低賣證券違法炒作罪。而該規定之所謂「連續
」，係指於一定期間內連續多次之謂，不以逐日而毫無間斷為必
要；所指「以高價買入」，亦不限於以漲停價買入，其以高於平
均買價、接近最高買價，或以當日之最高價格買入等情形均屬之
。是行為人連續多次之拉抬及壓低交易價格行為，自應予以綜合
觀察。且行為人主觀上有影響股市交易價格及秩序之認識，甚至
基於各種特定目的，舉如避免供擔保之股票價格滑落致遭斷頭，
或為締造公司經營榮景以招徠投資等，而以上開交易手段操縱，
縱另有其操縱股價之反射利益，但其欠缺法律依據而以拉高倒貨
、殺低進貨之手段，破壞決定價格之市場自由機制，則無二致，
應認亦屬上開規定所禁止之高買證券違法炒作行為。另證券交易
法第 155條第 1項第 5款規定意圖造成集中交易市場某種有價證
券交易活絡之表象，自行或以他人名義，連續委託買賣或申報買
賣而「相對成交」之行為，如有違反即依同法第 177條第 1項第
1 款之相關規定處罰，即所謂之「沖洗買賣」或「相對成交」條
款，係禁止行為人以製造交易活絡假象之操縱手法操縱股價，與
其買賣之價格未必有絕對關係。此與同條項第 4款規定，禁止「
意圖抬高或壓低集中交易市場某種有價證券之交易價格，自行或
以他人名義，對該有價證券，連續以高價買入或以低價賣出」之
規定，市場稱之為「炒作股價」條款不同。查原判決理由說明，
已認林○輝連續買賣○○公司股票，確有多處大量交易係屬「相
對成交」（見原判決第 113頁倒數第 4行起、 120頁理由 1、第
123 頁第13至14行、第 124頁第 4行、第 129頁第 1行、第 130
頁第11至12行、第 132頁倒數第 4行以下、第 136頁第11至12行
及倒數第 5行起、第 137頁第 2至 4行、第 143頁第 1至 2行、
第 144頁第10至13行），似已明白認定林○輝上開所列之交易符
合「相對成交」之規定，竟復謂因部分屬現金買入，而出賣融資
股，係恐怕負擔利息，融資到期遭斷頭而出售，認其無意圖抬高
或壓低，或造成活絡市場表象之意圖云云，不無理由矛盾。且稽
之林○輝當日賣出之股票均未於開盤時即遭融資一方斷頭賣出，
原判決除以該融資賣出股票之款項清償融資款外，並未說明認定
林○輝融資所買股票，有將到期遭斷頭所憑之證據及理由，已有
判決理由不備之違誤。再按，我國上市公司股票之證券交易市場
，以電腦撮合原則以產生公平價格之方式，並採「揭露成交資訊
制度」，即於當筆委託撮合後揭露成交價量訊息，即揭露未成交
最高買進申報價格與張數及最低賣出申報價格及張數。是行為人
乃透過市場供需來決定交易價格之制度，凡參與買賣股票之投資
人，以「高於委託當時之揭示價」、「接近前一日收盤漲停參考
價」之價格，於「開盤前大量委託買進」，將影響股票之開盤價
及當日股票之走勢，當開盤前委買之數量大於委賣之數量時，將
使開盤價呈現漲停，縱使委買之數量並未成交，仍可能因委買之
數量大於委賣之數量，影響股票開盤時或交易之價格。而依原判
決之列載，被告林○輝分別於起訴書所列之時間，多次接續密集
以高於揭示價 1檔至27檔不等之價格，且頻繁以接近鉅量（ 500
張）之 499張、 469張、 450張、 400張等數百張，或數10張不
等，委託買進，或掛單後又取銷，或未成交，甚至在開盤前，密
集多次高價大量委託買賣成交，或「相對成交」（見原判決第38
至49頁、第73至 106頁），依證券交易市場之制度及規定，均可
能揭示其成交之價、量，縱未成交亦有可能為最佳五檔之揭示範
圍，即難謂無影響交易市場股價及秩序，或造成證券市場交易活
絡之表象之情形。乃原判決未予詳查，遽認被告林○輝買賣○○
公司股票，係為取得股票及避免負擔重利或遭斷頭賣出，未有影
響股票市場交易價格之意圖及結果云云，亦有調查職責未盡及理
由欠備之違法。
三、以上或為檢察官上訴意旨所指摘，或為本院得依職權調查之事項，且
原判決上開違法情形，影響事實之確定，本院無可據以自為判決，應
認原判決仍有撤銷發回之原因。
據上論結，應依刑事訴訟法第 397條、第 401條，判決如主文。
中華民國107年1月31日
最高法院刑事第五庭
審判長法官 陳宗鎮
法官 陳世雄
法官 段景榕
法官 張智雄
法官 何菁莪
本件正本證明與原本無異
書記官
中華民國107年2月8日
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